(Este artículo está dirigido a directores generales y socios de capital privado; si no es tu caso, puedes saltártelo.)
Como gestor de capital privado, tendrás que implicarte directamente y profundizar en esta nueva realidad orientada a la IA.
Una empresa de la cartera puede cumplir sus objetivos de reducción de costes y, aun así, volverse más difícil de vender. Si la IA, siguiendo su trayectoria actual de evolución, ayuda a los competidores a replicar su oferta, los clientes exigen precios más bajos y resulta más caro conseguir ingresos que sustituyan a los perdidos, el ahorro laboral podría no convertirse nunca en beneficios sostenibles. Ahí es donde creo que llegará el próximo ajuste de cuentas del capital privado: en negocios cuyos precios de adquisición presuponían márgenes y ventajas competitivas que ya no se sostienen, a medida que la IA presiona a la baja el valor atribuido a esos servicios y sus costes asociados.
La presión por obtener liquidez ya es considerable. El informe de Bain de febrero de 2026 identificó aproximadamente 32.000 empresas de cartera sin vender, con un valor de 3,8 billones de dólares. El valor global de las desinversiones de empresas respaldadas por fondos de compra aumentó un 47% en 2025; aun así, las distribuciones se mantuvieron por debajo del 15% del valor liquidativo por cuarto año consecutivo. La recuperación de las operaciones no había resuelto el problema del sector para devolver efectivo a sus inversores.
A mediados de año, Bain informó de que la mayoría de las participaciones de fondos de compra, tanto por número como por valor, se habían adquirido en 2021 o antes. Los activos sólidos seguían atrayendo compradores, mientras que los negocios más antiguos o con dificultades se enfrentaban al escepticismo sobre las valoraciones propuestas. Para esas participaciones, describir el problema como una ventana de salida desfavorable puede evitar la pregunta más incómoda: si la tesis de inversión original sigue siendo válida.
Pensemos en un director general responsable de una plataforma adquirida a un múltiplo ambicioso. El análisis de inversión dependía de financiación barata —a menudo basada en supuestos de la era de los tipos de interés cero—, sinergias proyectadas, eliminación de funciones duplicadas y, finalmente, la venta del negocio combinado a un múltiplo superior al de sus adquisiciones más pequeñas. Esos supuestos resultan difíciles de defender cuando los compradores descuentan los ahorros previstos y cuestionan si la base de clientes seguirá siendo rentable. Un negocio puede seguir siendo viable aunque su precio de adquisición se vuelva económicamente indefendible.
Los vehículos de continuación ofrecen otra vía temporal: los activos pasan de un fondo existente a un nuevo vehículo gestionado por el mismo gestor, lo que permite a los inversores actuales vender o mantener su exposición. Esto puede proporcionar liquidez legítima y más tiempo para desarrollar un negocio sólido. También sitúa al gestor a ambos lados de una operación en la que el precio, las comisiones y la asignación de los rendimientos futuros importan enormemente. Sin embargo, seamos honestos: la mayoría de los gestores —en mi opinión, más del 80% de los fondos— no dispone del personal adecuado o tiene un volumen de activos bajo gestión inferior al necesario para afrontar la complejidad de esa ingeniería financiera a más largo plazo.
El 20 de octubre de 2026, ILPA publicó directrices actualizadas que subrayan la validación independiente de precios, la divulgación de conflictos de interés y la transparencia sobre los términos económicos de las operaciones. Desde la perspectiva del director general que vende, el incentivo para preservar una valoración y prolongar la propiedad es comprensible. Desde la perspectiva del inversor, esa prórroga necesita una justificación operativa que resista un examen riguroso.
El endeudamiento añade otra capa temporal. Un préstamo a nivel del fondo garantizado por el valor de la cartera puede financiar distribuciones antes de vender un activo; una recapitalización con dividendos añade deuda a la empresa operativa para financiar pagos a los inversores. Estas estructuras cambian el momento de los flujos de caja y quién soporta el riesgo. Por sí solas no aumentan la disposición de los clientes a pagar, y una distribución financiada con deuda sigue dejando a alguien la responsabilidad de devolverla.
Consideremos ahora a un director general hipotético que asigna capital institucional. La restricción de liquidez de un vendedor puede crear un precio de entrada atractivo para un nuevo inversor, incluso cuando la inversión original ha decepcionado. Un comité de inversiones debería poder justificar el próximo dólar con la valoración y las condiciones de financiación actuales, sin apoyarse en el coste histórico ni en el calendario de distribuciones del gestor. Esta es la dura realidad que la mayoría de los gestores de capital privado debe aceptar en esta nueva era de la IA.
BlackRock ofrece un ejemplo público útil de la oportunidad institucional. La carta de su presidente, Larry Fink, de 2026 describe la ambición de captar 400 mil millones de dólares en mercados privados para 2030, y la plataforma de secundarios de BlackRock busca explícitamente oportunidades en fondos y empresas existentes. Mi interpretación es que esta expansión tiene una lógica comercial clara: aportar capital y liquidez puede servir a los clientes y, al mismo tiempo, ampliar el negocio que genera comisiones para la gestora.
Esos mecanismos económicos merecen un examen separado. La capacidad de una gestora para captar capital es distinta de la capacidad de un inversor para obtener una rentabilidad realizada satisfactoria. En una operación de continuación, los inversores que venden reciben liquidez, mientras que los nuevos y quienes continúan mantienen la exposición económica. Financiar la compra no financia automáticamente las mejoras operativas necesarias para respaldar la siguiente salida. Una vez más, esta necesidad adicional de capital para el crecimiento operativo supone un cambio de enfoque respecto a cómo ha operado históricamente la mayoría de los fondos.
La IA hace que esa distinción sea más importante porque puede reducir tanto el coste de prestar un servicio como el precio que los clientes están dispuestos a aceptar. Eliminar puestos duplicados tras una adquisición puede generar ahorros recurrentes de personal. La vulnerabilidad está en suponer que esos ahorros permanecerán en manos del propietario cuando los competidores accedan a capacidades similares y los clientes exijan participar en la mejora.
Ya hay pruebas de esa presión en los servicios, y creo que la erosión de los márgenes previamente ganados mediante reducciones de personal no hará más que aumentar con el tiempo. En su conferencia de resultados de abril de 2026, la dirección de HCLTech estimó una deflación del 3–5% en los servicios afectados por la IA, equivalente al 2–3% en el conjunto de su cartera. Su consejero delegado también indicó que necesitaban aproximadamente un 25–30% más de esfuerzo de conversión para mantener el mismo valor de contratos. Eran estimaciones de la dirección, no una medición de los costes de adquisición de clientes para toda la economía, pero describen directamente la presión comercial.
La retención merece la misma atención. El estudio de Qualitate de septiembre de 2026, basado en más de 4.800 conversaciones con responsables sénior de compras de software a lo largo de varios estudios, atribuyó a la IA el 27% de las reducciones previstas del gasto en proveedores y el 18% de las bajas previstas. Se trata de intenciones de compra dentro de su muestra de investigación, pero cuestionan la suposición de que los ingresos recurrentes se renovarán en las condiciones de ayer.
Me preocupa el coste resultante por cada dólar de ingresos retenidos o adquiridos. Los contratos más pequeños pueden exigir más esfuerzo comercial para sustituir los mismos ingresos, mientras que las renovaciones requieren descuentos, funcionalidades adicionales o más inversión en servicio. La IA también puede mejorar la conversión y la retención, por lo que el aumento de los costes de adquisición no es inevitable. El análisis de inversión debe determinar qué efecto predomina en ese negocio concreto. Los clientes tienen acceso a una IA que les permite comprender si los precios que se les ofrecen están justificados de una forma que nunca habíamos visto.
Consideremos un ejemplo sencillo: una empresa genera 100 millones de dólares de ingresos y 20 millones de dólares de EBITDA. Las reducciones de personal ahorran 5 millones de dólares al año. Si después los precios caen un 5%, sin cambios en el volumen de ventas, y el gasto anual en adquisición y retención aumenta 2 millones de dólares, el EBITDA cae a 18 millones de dólares, manteniendo constantes los demás costes. El ahorro de personal sigue siendo real; la empresa ha perdido más por otros conceptos de lo que ha ahorrado.
Por eso una tesis de inversión basada principalmente en eliminar puestos redundantes se vuelve frágil en un mercado cada vez más competitivo. Necesitar menos mano de obra puede mejorar la productividad sin crear una ventaja duradera, y un comprador acabará evaluando los beneficios que el negocio pueda conservar una vez que respondan los competidores. La refinanciación puede dar tiempo para adaptarse, pero la respuesta operativa sigue teniendo que justificar el capital.
En una estrategia de consolidación mediante adquisiciones, eso significa identificar un problema del cliente insuficientemente atendido y desarrollar capacidades que el negocio combinado pueda defender. Un nicho solo importa si los clientes valoran la especialización lo suficiente como para pagar por ella. El análisis de AlixPartners de más de 500 empresas privadas de software identificó los datos propios y la especialización vertical como defensas importantes frente a la disrupción de la IA. Agrupar empresas similares bajo la etiqueta de plataforma no establece ninguna de las dos. Estoy firmemente convencido de que esta es la única vía no temporal que realmente proporciona liquidez a la cartera a largo plazo. Todas las palancas de ingeniería financiera antes mencionadas acaban expuestas a los riesgos a la baja que ya existen en los mercados de capitales actuales.
Encontrar esa posición es difícil porque un mercado aparentemente desatendido puede ser pequeño, caro de atender o poco dispuesto a pagar. El trabajo consiste en comprender los procesos de los clientes con suficiente profundidad como para distinguir una necesidad insatisfecha de una oportunidad poco atractiva, y después integrar las adquisiciones para que la empresa pueda atender esa necesidad mejor que sus competidores.
Las implicaciones para el liderazgo son importantes. Los gestores necesitan altos ejecutivos capaces de relacionar las capacidades técnicas con la rentabilidad de los clientes, identificar dónde sigue escaseando la experiencia especializada y decidir qué productos merecen inversión, incluso cuando esas decisiones alteren los ingresos existentes. También necesitan líderes capaces de distinguir una plataforma verdaderamente integrada de un conjunto de adquisiciones que comparten gastos generales y un mismo supuesto de valoración.
Esa exigencia se extiende al propio equipo de la firma de capital privado. Los gestores cuyos rendimientos dependían en gran medida de la financiación y de la expansión de múltiplos tendrán que desarrollar capacidades operativas que antes no necesitaban con la misma profundidad. Eso significa contar con profesionales que hayan dirigido realmente el desarrollo de productos, la fijación de precios, la ejecución comercial y la integración tecnológica, con autoridad y recursos para trabajar junto a la dirección de las empresas de cartera. El título de socio operativo tiene un valor limitado si la firma no puede demostrar cómo esa capacidad mejora los resultados de sus inversiones. El análisis de Bain de 2026 defiende de forma similar una mayor experiencia operativa y una ejecución repetible.
El rigor necesario debe abarcar desde el análisis de inversión hasta todo el periodo de propiedad. Cada iniciativa necesita un responsable que rinda cuentas, recursos comprometidos y una cadencia de revisión que vincule las decisiones con la retención de clientes, los precios efectivamente obtenidos, los costes de prestación y la generación de caja. Los profesionales de inversión deben comprender la implementación lo bastante bien como para cuestionar supuestos e intervenir cuando los resultados se alejen del plan. Una firma no puede fundamentar de manera creíble una inversión en una transformación operativa mientras deja toda la responsabilidad de ejecutarla en manos del equipo directivo de la empresa adquirida.
La IA también está poniendo bajo escrutinio la economía del trabajo analítico de los gestores. Los sistemas actuales ya pueden realizar partes de la investigación financiera, la modelización y el análisis de sensibilidad, aunque los resultados complejos todavía requieren revisión experta. A medida que estas capacidades sean más accesibles, creo que los inversores del fondo estarán menos dispuestos a aceptar la sofisticación analítica por sí sola como justificación de comisiones de gestión elevadas y participación en los beneficios. La justificación comercial del carried interest resulta más difícil de defender cuando el gestor no puede explicar su contribución más allá de tareas que los inversores pueden reproducir cada vez más a menor coste. Seleccionar inversiones, ejercer criterio y ejecutar mejoras siguen siendo responsabilidades sustanciales; la firma necesita pruebas de que las desempeña bien, más allá de las presentaciones tradicionales que envía a los inversores del fondo, que a estas alturas se han convertido mayormente en ruido.
Para los gestores incapaces de desarrollar esa capacidad, espero consecuencias que irán más allá de una añada de fondos decepcionante. Unas distribuciones débiles y una propuesta operativa poco diferenciada pueden erosionar la confianza necesaria para captar un fondo sucesor, dejando a la firma gestionar una cartera envejecida mientras los nuevos compromisos de capital se dirigen a otros gestores. Con el tiempo, eso puede desembocar en una liquidación gradual y ordenada y en la desaparición del mercado. Una ejecución operativa de primer nivel determinará cada vez más qué firmas siguen ganándose el derecho a gestionar capital institucional.
La disciplina financiera sigue siendo esencial, pero creo que la próxima etapa recompensará a los gestores capaces de demostrar por qué los clientes seguirán eligiendo sus empresas una vez que haya bajado el coste de producir un trabajo comparable. Para un director general que defiende la valoración de una cartera, esas son las pruebas que merece la pena financiar. El próximo propietario evaluará los flujos de caja que la empresa pueda sostener gracias al rigor operativo y, sobre todo, a una comprensión profunda de los problemas de sus clientes, con independencia de cuántas estructuras la hayan financiado por el camino.